«La avalancha por las letras dependerá de lo que suceda con otros productos alternativos»

–¿Le ha sorprendido el repentino apetito de los particulares por las Letras, incluso con estas colas en el Banco de España?

–Hay un incremento de la demanda minorista exponencial. Lo vemos en nuestra web, que ha pasado de registrar 200.000 sesiones al día en 2022 a 800.000 a principios de 2023 y a 5 millones en febrero. También lo vemos en las operaciones de compra. El anterior récord fue en 2008, cuando los particulares compraron 250 millones de euros. En 2022 alcanzamos los 400 millones y ahora ya rondan los 1.100 millones. Se han multiplicado por más de cinco la contratación. Y eso sin contar aquellos que operan a través de su banco o acuden al Banco de España.

–¿A qué achacan este interés?

–El crecimiento nos ha sorprendido. También al Banco de España. Pero hay varios elementos que configuran el interés por estos instrumentos de corto plazo, donde el producto estrella es la letra a 12 meses, que ahora es más rentable para el particular con un interés cercano al 3%, por encima de otros productos como los depósitos a plazo. No obstante, no es solo una cuestión de rentabilidad. También cuenta la seguridad que ofrece la garantía del Estado y la liquidez, con un mercado secundario muy profundo que permite vender estas letras en cualquier momento.

–Lo que sí sorprende es que los ciudadanos vayan al Banco de España a comprar letras y no lo hagan a través de sus bancos...

–Creo que la compra en las entidades, ya sea a través de fondos de inversión o de forma directa, tiene un elemento adicional: el posible cobro de comisiones que, aunque sean pequeñas, no se aplican si se opera a través del Banco de España o del Tesoro.

–¿Cómo están gestionando esta avalancha para evitar problemas como el colapso de la web?

–Estos últimos días hemos intentado que, aunque el servicio fuera un poco más ralentizado, no se interrumpiera, porque lo más importante es que las operaciones se realicen con seguridad. Hay que garantizar la protección al inversor. También hemos aprovechado para acometer acciones más estructurales en cuanto al tamaño de nuestros servidores, para que la operativa pueda absorber en las próximas subastas toda esa nueva demanda.

–Porque... ¿prevén que continúe este elevado interés?

–Tenemos que ir monitorizando día a día. Pero mantener los niveles actuales o ver una reducción después de esta avalancha de principios de año va a depender mucho de lo que suceda con el resto de productos alternativos. En todo caso, tenemos un calendario transparente y la cantidad que viene de demanda de los minoristas no deja de ser una proporción pequeña, que hace que no tengamos que cambiar nuestra estrategia.

–Entonces, todo dependerá de lo que haga la banca. ¿Se está beneficiando el Tesoro de la inacción del sector a la hora de remunerar el ahorro de sus clientes en depósitos?

–La existencia de las letras está suponiendo una solución eficiente y alternativa para los inversores ante la ausencia de otros productos con la combinación de esta rentabilidad y seguridad. Para nosotros, toda la demanda es señal de confianza en nuestras emisiones. Pero si miramos la importancia de pequeños inversores respecto a institucionales, siguen siendo un porcentaje pequeño. Los minoristas tienen apenas un 0,2% del total de nuestra deuda, aunque es cierto que el rápido crecimiento –el doble de lo que suponía hace un año– llama mucho la atención.

–¿Cree que la banca puede reactivar la guerra del pasivo, forzada por el auge de las letras?

–Es de esperar que a lo largo de los próximos meses se empiece a cerrar la brecha de rentabilidad entre los instrumentos de renta fija públicos y lo que dan los bancos en sus depósitos. En algunos casos, la brecha está por encima de los 200 puntos básicos, así que esperamos que el sector vaya adaptando sus productos a la realidad de los tipos de interés del BCE.

–¿Las letras han ganado la carrera de la remuneración a los depósitos bancarios?

–Tengo por costumbre no dar recomendaciones de inversión, ni siquiera a familiares o amigos. Pero es cierto que la deuda del Tesoro es ahora mismo una inversión muy recomendable, a través del vehículo que sea.

–¿Ven algún elemento de burbuja entre los particulares con estas inversiones?

–No vemos ningún elemento de burbuja. Insisto en que venimos de una presencia de minoristas muy bajos respecto al total. Además, el interés no está solo en el corto plazo. A largo plazo también hemos tenido muchísima demanda. En la última sindicación, colocamos 87.000 millones entre institucionales, lo que ayuda a poner en perspectiva el peso del minorista y refleja la confianza en nuestra economía.

-¿Esperan que la demanda de particulares anime a otros inversores para cubrir el hueco que va dejando el BCE?

–El BCE ha supuesto el 30% de toda nuestra deuda y poco a poco empezará a reducirse. Esperamos que ese hueco empiecen a cubrirlo las entidades financieras domésticas, que tienen un 13%, y el cambio de tendencia se irá reflejando. Lo más importante es la presencia de inversores extranjeros, que se han mantenido sobre el 40%.

–¿Esa confianza puede ayudar a doblegar la curva de la deuda?

–Cuando hablamos de sostenibilidad de la deuda, hablamos de la capacidad de cada uno de los países para repagar esa deuda respecto al PIB o respecto a los ingresos. Tras el aumento de la deuda pública por las ayudas frente a la pandemia estamos asistiendo a un proceso de reducción muy rápido que permitirá cumplir el objetivo cerrar 2022 en el 115,2%. Además, que sigamos teniendo una senda a la baja del déficit nos va a permitir reducir la deuda también en términos absolutos, no solo relativos.

–¿Se han sentido libres de gastar al no estar en vigor las reglas fiscales europeas?

–La suspensión no ha sido un elemento para permitir un mayor gasto, sino para darnos flexibilidad ante una situación de tan elevada incertidumbre como la guerra. Debemos pactar unas reglas que nos permitan alcanzar una senda de deuda sostenible al tiempo que podemos cubrir las necesidades de inversión.

–¿Cómo afecta a la deuda a este nuevo escenario de tipos?

–Hemos alargado la vida media de la cartera a ocho años. Esto es clave para reducir el coste de refinanciación. Apenas tenemos que refinanciar el 12% o el 13%. Eso es un seguro para ser capaces de asimilar la subida de tipos. El coste de financiación se ha incrementado, pero se está empezando a estabilizar. Y el coste medio se ha estabilizado en el 1,74% y apenas se ha visto afectado.